当前美股每下跌10%，美国消费者支出将下降1%，产能利用率将下降1.2%，拖累美国GDP下降0.7个百分点。
本刊特约作者乔国荣、毛敬宁撰文
从1919年到2019年，道琼斯指数经历了八次较为明显的熊市。从时间上看，平均持续时间为两年半，最长的超过五年，最短的只有两个月。从空间看，平均降幅为49%，其中最大降幅为89%，最小降幅为34%。从技术分析来看，除1987年股灾外，其他7次熊市均有效突破并长期处于道琼斯工业平均线960日均线下方。这一现象可以用来判断美股的牛熊边界。
从影响因素来看，经济金融体系本身的周期性和脆弱性，以及战争、瘟疫、政治等事件的影响，是美国股市进入熊市的主要原因。从对经济的影响来看，随着美股在美国经济体系中的重要性不断上升，美股下跌对经济的拖累越来越明显，主要通过两个渠道：居民萎缩财富进而抑制消费，影响企业股票融资。实体经济。研究显示，当前美国股市每下跌10%，美国消费者支出将下降1%，产能利用率将下降1.2%，拖累美国GDP下降0.7个百分点。
第一次：1919年11月至1921年8月
基本趋势：单边下跌，筑底持续较长时间。道琼斯指数自1918年以来一直波动向上，于1919年11月3日达到119.62点的峰值，随后开始了近两年的熊市。直到1921年8月24日才触底企稳，到达熊市底部63.90点。 ，期间累计回撤46.58%。随后的两年多时间里，美国股市在经历了小幅技术性复苏后，进入了震荡整理期，直到1924年6月才恢复上涨趋势。
影响因素：由第一次世界大战结束后需求下降和“西班牙流感”蔓延引发。第一次世界大战（1914-1918）期间美国楼市泡沫的故事:次贷危机与中国股市震荡，美国受战争影响较小，成为世界的“避风港”。这一时期，战争物资需求快速增长，美国工业企业利润大幅提高。然而，随着1918年11月战争结束，相关需求逐渐下降。与此同时，“西班牙流感”的爆发影响了经济基本面，加剧了投资者恐慌情绪。 1918年3月，美国堪萨斯州爆发流感疫情，并逐渐蔓延至全国。据不完全统计，到1920年春疫情结束时，“西班牙流感”已感染全球约10亿人，造成超过5000万人死亡。
第二次：1929年9月至1932年7月
基本趋势：震荡下行，是跌幅最大的熊市。道琼斯指数在1929年9月3日达到381.17点的高点后开始逐渐下跌，10月中旬开始崩盘，一个月内道琼斯指数下跌了42%；短暂企稳反弹后，开始下跌，直到1932年7月8日，触及历史低点41.22点后才出现反转。这次熊市持续了近三年，期间道琼斯工业平均指数累计下跌89.19%，是美国股市八次熊市中跌幅最大的一次。
影响因素：美联储加息戳破美国股市泡沫，美国股市暴跌推动美国经济陷入萧条。 20年代后半叶，美国贫富差距逐渐拉大，导致总需求减弱，经济增长放缓。 1927年至1929年，GDP年均增长率为1%，明显低于前三年4%的平均增长率。与此同时，生产和投资过剩，大量资金涌入股市，投机盛行。 1927年道指开始加速上涨，走势明显偏离经济基本面，泡沫程度加剧。为了遏制股市快速上涨，美联储从1928年开始收紧货币政策，两年内七次上调贴现利率，成为压垮美国股市的“最后一根稻草”。美国股市的暴跌使投资者的财富大幅减少，悲观情绪迅速蔓延到实体经济。企业减少投资，大量人员失业、破产。美国GDP从1930年开始陷入负增长，为了转移矛盾、保护国内产业，美国政府于1930年6月发动了全球贸易战。但这进一步加剧了经济萧条，导致美国股市持续下跌跌倒。
第三次：1937年3月至1942年4月
基本趋势：下跌——盘整——下跌，这是最长的熊市。 1933年，罗斯福就任总统，实施新政。美国经济走出大萧条并开始持续复苏，美股进入牛市。道琼斯指数在1937年3月11日达到收盘高点194.4点后开始下跌美国楼市泡沫的故事:次贷危机与中国股市震荡，直至1942年4月28日达到最低点92.92点，持续了五年多，是八年中最长的一次。美国股市熊市；在此期间，道琼斯指数下跌了52.2%。这期间的走势又可分为三个阶段：第一阶段是1937年3月至1938年3月，道琼斯工业平均指数震荡下行，累计跌幅接近50%；第二阶段是1938年4月至1941年8月。3月份，道琼斯工业平均指数横盘整理，总体呈小幅上涨趋势；第三阶段是1941年9月至1942年4月，道琼斯工业平均指数再次下跌，累计跌幅接近30%。
影响因素：美国经济波动、二战爆发等造成。 1937年第二季度到1938年第二季度，美国经济经历低迷，劳动力成本上升，企业利润预期大幅下降，投资回报开始下降。据估计，美国实际GDP在此期间下降了10%。与此同时，为了防止黄金大量涌入，成为基础货币的一部分，美联储过早退出宽松货币政策，并从1936年下半年到2016年上半年三次大幅提高存款准备金率。 1937年，导致市场流动性趋紧。
1939年9月，德国入侵波兰，第二次世界大战爆发。目前美国保持中立，投资者预期国防订单将推动经济发展，为道指走势提供一定支撑。 1940年5月，德军发动“闪电战”，在欧洲战场取得胜利。投资者担心战争会旷日持久、扰乱贸易并引发新的萧条。道琼斯指数随后短暂下跌。不过，英军完成敦刻尔克撤离后，美股再次大幅反弹。 1941年9月后，随着德军进攻莫斯科以及日军偷袭珍珠港后在太平洋战场上不断取得胜利，美国股市再次开始持续下跌。直到二战局势出现逆转，特别是中途岛海战胜利后，美国股市才开始出现逆转。开启了长达4年的牛市。
第四次：1966年2月至1970年5月
基本走势：下跌-反弹-下跌，累计跌幅较小。从1966年初到1970年中期，美国股市经历了两轮较为明显的回调，从最高点到最低点累计跌幅达36.31%。从阶段来看，1966年2月至10月第一轮下跌中，道指从高点995.14点跌至744.31点，累计跌幅达23.87%；随后企稳反弹，但并未突破前期。高点； 1968年底至1970年5月，美国股市经历了第二轮下跌。道指从阶段高点985.21点跌至低点631.15点，累计跌幅达35.82%。
影响因素：经济波动和“越南战争”引发。 1966年至1967年，德国爆发战后经济危机，拖累全球经济。结果，1967年美国政府财政赤字大幅增加，通货膨胀加剧，美元信用被削弱。政府和投机者开始抛售美元。他们转而囤积黄金，美国发生了“黄金危机”。与此同时，从1965年到1968年底，美国10年期国债收益率累计上涨超过3%。加息的上升也在一定程度上打压了美股的估值。
1968年，美国陷入越南战争。肯尼迪总统和黑人民权领袖马丁·路德·金相继遇刺身亡。各地爆发反战游行。社会充满怨恨，导致政治不稳定、经济衰退。 1969年尼克松上台后，通胀上升和经济衰退仍未扭转，美联储仍实施紧缩货币政策。在此期间，美股再次下跌。
第五次：1973年1月至1974年12月
基本走势：震荡下行，期间有两个阶段快速下跌。 20世纪70年代初，美股整体走势以宽幅波动为主。道琼斯指数在1973年1月10日达到阶段高点1051.69点后，开始逐渐回落至1974年12月6日阶段低点577.6点，近两年累计跌幅达45.08%。其中，1973年11月左右和1974年8月至9月，道琼斯工业平均指数经历了两轮快速下跌，跌幅均超过20%。
影响因素：受第一次石油危机、“水门事件”等事件影响较大。当时，美国经济正处于滞胀状态。 1973年，美国GDP增速逐渐下降，通货膨胀水平逐渐上升。为缓解通胀压力，美联储收紧货币政策，利率持续上升。基本面和资金面都给美股带来下行压力。 1973年10月6日，第四次中东战争爆发。 10月下旬，主要产油国宣布暂停对美国石油出口。道琼斯工业平均指数从10月底开始迅速下跌。 1974年8月8日，美国总统理查德·尼克松因“水门事件”被迫辞职，道琼斯工业平均指数加速下跌。
第六次：1987年8月至10月
基本趋势：短期暴跌，“非典型”熊市。 1987年美国股市暴跌毫无征兆。 10月份之前，美股走势总体较为健康，道琼斯指数在8月25日触及阶段高点2722.42点后小幅回落。从10月份开始，道琼斯工业平均指数的跌势逐渐加速，尤其是“黑色星期一” 10月19日，道琼斯工业平均指数单日下跌22.61%。市场陷入极度恐慌，大量卖单堆积，导致交易系统崩溃。道指在接下来的两个交易日大幅反弹，随后逐渐恢复正常。
影响因素：资金面短期扰动以及市场微观交易结构脆弱是暴跌的主要原因。 20世纪80年代中后期，美国经济基本面相对稳定。特别是广场协议签署后，净出口成为美国经济增长的重要动力。导致1987年8月底美国股市见顶回落的宏观因素主要是利率加速上升和美元贬值。根据美国官方对1987年股市崩盘的回顾《布雷迪报告》，自10月13日以来的持续下跌导致许多机构采用投资组合保险策略以及一些需要处理赎回的共同基金进行机械性的处理，无论成本。的销售。这些投资者的抛售以及进一步抛售的预期引发了市场上众多交易驱动型基金机构的后续抛售，进一步刺激了组合保险机构和共同基金的响应性抛售。而且，组合保险机构和其他机构在股票和股指期货市场同时卖出，卖出压力通过指数套利机制从期货市场传导到股票市场。此外，做市商在面临巨大的抛售压力时无法实现平稳的价格过渡。上述因素最终导致10月19日股价断崖式下跌。
第七次：2000年1月至2002年10月
基本走势：道琼斯工业平均指数下跌，纳斯达克指数大幅下跌。 20世纪90年代，美国股市经历了长达十年的牛市。特别是20世纪90年代末，互联网产业迅速发展。亚洲金融危机后，全球资金大量涌入美国股市避险，带动美国股市加速上涨。道琼斯指数在2000年1月14日达到11750.28点的高点后，开始震荡下行。 2002年10月10日跌至阶段低点7197.49点，持续近三年，累计跌幅38.75%。总体来看，呈现下降趋势。纳斯达克指数在2000年3月10日见顶，基本与道琼斯工业平均指数同时触底，期间累计跌幅达78.41%，是明显的大幅下跌。
影响因素：主要是互联网泡沫破灭、“911”事件、金融造假丑闻等造成的。 2000年初，美国股市过热迹象已十分明显。尤其是科技股泡沫非常严重。道琼斯指数市盈率达到26倍，纳斯达克指数市盈率达到150倍。与此同时，为了抑制经济过热和资产价格泡沫，美联储在1999年6月至2000年5月期间六次上调基准利率，美国股市流动性环境趋紧。 2000年3月至5月，几乎所有科技股披露的第四季度盈利增长率都远低于预期。 4月，微软被判违反反垄断法，引发互联网泡沫破灭，引发纳斯达克市场踩踏，拖累道琼斯工业平均指数。 2001年“911”事件后，美国股市经历了历史上最长的休市期。道琼斯工业平均指数复牌首日下跌7.13%，随后四个交易日继续下跌。此外，2000年3月，“安然事件”爆发； 2002年，通用电气和世通公司也卷入会计丑闻。接二连三的金融造假事件不仅点燃了美国股市的卖空情绪，还摧毁了市场经济的底层基础设施，严重损害了美国股票投资者的信心，促使道琼斯工业平均指数在2002年加速下跌。
对经济的影响：主要体现在对新经济的影响。 2000年至2002年，美国GDP增速分别为4.1%、1.0%和1.7%，减速较为明显。但总体来看，这主要是美国经济周期性低迷造成的。在此期间，美股下跌对美国经济的影响主要体现在新经济层面。纳斯达克指数的暴跌堵塞了科技公司的融资链，并引发了一波互联网公司的破产潮。据统计，仅2000年就有212家互联网公司破产，环球通信等互联网巨头也未能幸免。
第八次：2007年10月至2009年3月
基本趋势：下降幅度先趋缓后急剧。此前，美股已经历了四年多的牛市。道琼斯指数于2007年10月9日见顶，当天收于14164.53点。此后一路下跌，直至2009年3月9日触底，收于6547.05点。持续了近一年半，累计跌幅达53.78%。下跌初期，道琼斯指数下跌相对缓慢； 2008年9月开始加速下滑。
影响因素：次贷危机演变为全球金融危机。 2003年至2006年，美国经济呈现良好复苏势头，GDP年均增长率在3%左右。美股估值水平也处于合理区间。 2007年10月，道琼斯工业平均指数的市盈率约为18倍，处于历史平均水平。隐患主要集中在房地产市场。此前，美国政府为刺激经济复苏大幅放松信贷条件，促使大量次级贷款发放，推高美国房价。 2006年6月，美国10大城市房价升至历史新高，是10年前的2.9倍。金融自由化浪潮推动华尔街创造了大量基于次级贷款的衍生品，进一步强化了这一链条。 2007年，与次级贷款相关的金融产品总额达到8万亿美元，是抵押贷款的五倍。与此同时，为了防止经济过热，美联储自2004年6月起两年内17次上调基准利率，最终戳破了房地产泡沫。次贷危机初期，美股跌幅相对温和；随后危机逐渐蔓延，特别是2008年9月，房利美和房地美被接管、雷曼兄弟破产、美林被收购、AIG接受救助，标志着全球金融体系开始崩溃，严重影响了实体经济。经济。此后美股加速下跌。
对经济的影响：主要体现在股市功能丧失。 2008年金融危机导致全球经济衰退。美国GDP自2008年第三季度以来连续一年负增长；中国经济也受到很大影响，GDP增速从2008年第二季度的10.9%下降到2009年第三季度的6.4%。对全球经济的影响主要是金融体系功能丧失从而导致信贷紧缩、企业资金链断裂、居民收入财富缩水，进而导致消费需求萎缩。其中，美股大幅下跌也导致美股投融资功能失调。
（乔国荣为四川证券研究所研究员，毛景宁为中国证券资本市场运行统计监测中心市场分析部研究员）
