❂简介
未来，房地产市场很可能维持消费升级与消费降级并存的两极格局。
◎ 研究员/杨科伟、白品慧、李诗云、张家华
疫情过后，房地产市场复苏并行分化。 核心一二线城市市场快速复苏。 中高端乃至豪宅市场依然受到强劲需求的支撑。 疲软的三四线城市市场普遍低迷，刚需市场仍不容乐观。 考察各城市房价收入比、杠杆率、负债率所体现的居民购买力变化，未来房地产市场很可能将维持消费升级与消费降级的两极分化格局共存。
01
豪宅通胀和刚性需求通货紧缩：
居民收入预计大幅下降，核心城市房地产市场快速复苏
（此段已被删除）
在财富聚集效应下，疫情后核心一二线城市房地产市场快速复苏。 4月份，重点监测一、二线成交面积持续增长，环比增幅在30%左右，同比降幅收窄至20%以内。 成都、长沙等地区成交面积基本恢复至疫情前水平，深圳、杭州、青岛率先实现同比正增长。
深圳、上海等核心一二线城市豪宅市场出现抢购热潮。 例如，上海豪宅项目平均去化率超过90%，碧云尊地、中海汇得利等开盘即售空。 深圳高端市场持续火爆，豪宅推出后基本售空。 晋中麒麟公馆、深业城、新晋安一号公馆等项目前4个月累计销售额均突破30亿元。
5月份，上海、合肥、南京等城市高端豪宅项目持续热销，销售业绩位居市场前列。 以上海为例，均价10万+的豪宅项目上榜：浦东碧云公馆、浦东新鸿基滨江凯旋门、徐汇恒升湾御苑。
疫情发生后，即期需求市场相对低迷，复苏势头减弱，市场观望情绪日益浓厚。 4月份以来，大部分有即需的项目销售速度明显放缓。 天津、宁波、郑州等城市项目开盘当日销售率屡屡低于30%。 沧州碧桂园悦兰庭、合肥新泰金花雅居、大华锦绣四季均不足10%。
02
四大类城市：
2019年按照房价收入比和居民杠杆率划分
与传统理解中房价收入比相当于市场购买力不同，房价收入比越高上海 房价收入比，说明居民住房支付能力相对不足。 不过，我们认为，与股票市盈率类似，房价收入比也能反映未来市场预期。 这意味着，在房价收入比较高的城市，购房往往是以透支未来消费为代价的。 实质原因是未来市场预期一致乐观。
杠杆率反映了居民购房压力。 杠杆率过高意味着“痛苦”指数较高，未来继续加杠杆的空间相对不足。 因此，杠杆率往往有一个相对合理的范围。 一旦超过市场承受极限，就要警惕市场下行风险。
以房价收入比合理区间上限7和全国平均杠杆率150%为依据，将272个地级城市分为四类：第一类是过度消费，对应高房价以收入比和高杠杆率为主，核心型以二线城市为主； 第二类“住户过剩”类型对应高房价收入比、低杠杆率，主要集中在三四线城市； 第三类深度套牢型对应低房价收入比、高杠杆率，多集中在东北、华北等风险城市； 第四类理性消费类型对应低房价收入比、低杠杆率，以普通三四线城市为主。 这类城市数量最多，占了近一半。
1、过度消费：48个城市房价收入比、杠杆率均较高，主要集中在核心一二线
过度消费城市的共同特征是房价收入比高、杠杆率高。 “指标双高”往往体现出对未来市场的一致乐观预期，居民愿意透支未来消费购房。 当然，受益于房价持续上涨带来的赚钱效应，进一步刺激居民继续利用杠杆购房。
消费过度的城市有48个，占全部城市的18%。 其中，核心一二线城市占比近70%，尤其是深圳。 2019年房价收入比高达34.8，杠杆率高达194%。 但也有少数实力较弱的三四线城市，如天水、陇南、武威等，市场存在过度透支的风险。
类比击鼓传花的游戏，“双高”城市闭环的关键在于购房需求的持续增量和赚钱效应的正向激励。 因此，核心一二线城市市场前景基本安全，但弱势三四线城市市场前景堪忧。
2、家庭粮食有余：近30%的城市房价收入比高、杠杆率低，普遍处于三四线（本节已删除）
“住户过剩”城市的共同特征是房价收入比高、杠杆率低。 一方面，此类城市在上一轮去库存周期中普遍表现良好，房价涨幅明显，房价收入比较高，这也正是市场乐观情绪的体现； 另一方面，居民购买力较强，收入和储蓄完全可以覆盖。 没有必要过度利用消费者的购房支出。
“家家有饭吃”的城市有78个，约占29%。 其中，多为实力较强的三四线城市，集中在长三角、粤港澳等城市群，如佛山、东莞、惠州、常州、南通等。 预计市场人气将惯性延续。
因此，“家家有余粮”的城市杠杆率较低，预示着未来还有充足的加杠杆空间，楼市还有相当大的挖潜空间。
表2.2 78个高房价收入比低杠杆率城市（略）
3、深度套牢：5%的城市房价收入比较低但杠杆率较高，主要集中在东北、华北三四线地区。
房价收入比低、杠杆率高的城市是典型的“深度套牢”城市。 一方面，房价收入比较低，反映出楼市供大于求，房价持续低迷，被视为市场一致看空预期的证据； 另一方面，由于居民收入增长乏力，早期购房消费透支过多，杠杆率较高，未来杠杆率还会上升。 空间极其有限。
“深度套牢”城市共有14个，占比仅5%。 他们主要来自东北、华北地区实力较弱的三四线城市。 经济增长放缓，人口外流加速。 典型例子有鹤岗、双鸭山等。房地产市场仍面临较大下行风险。
值得一提的是，“套牢深度”城市二手房交易普遍低迷。 即使房价上涨，也只是纸面财富的变化，实际的流动性极其贫乏。
4、理性消费：近一半城市房价收入比低、杠杆率低，且多为内生三四线城市（本节已删除）
理性消费城市的典型特征是低房价收入比、低杠杆率，理性购房消费，即根据收入和储蓄能力购买相应总价预算的住房，努力将购房压力降到最低。购房。 正是由于收入与房价同步增长，房价收入比仍在合理区间，楼市发展相对健康有序。 市场购买力尚未完全透支，长期来看仍有一定的加杠杆空间。
理性消费城市共有132个，占比近50%。 绝大多数属于具有内生需求的三四线城市，如唐山、常德等。 房地产市场总体运行平稳。
因此，理性消费城市的市场需求仍将有序释放，成交有望继续企稳。
表2.4 132个低房价收入比、低杠杆率城市（略）
03
近五年各城市居民财富、收入和购买力变化
……轻微地……
1、核心一二线房价收入比普遍较高，但财富积累购买力依然强劲（本节已删除）
2019年，近一半城市的房价收入比在7以上，表明房价大幅上涨后，市场购买力略显疲软。
受高房价等多种因素影响，一二线核心城市房价收入比普遍较高。 超过40%的二线城市房价收入比超过10，其中厦门、杭州、海口均超过15。一线城市房价收入比明显更高，其中深圳长期排名第一。 2019年房价收入比高达34.8，遥遥领先其他城市。
高资产私人银行客户数量持续增加，顶级客户购买力依然强劲。 据不完全统计，2019年，13家银行合计拥有资产总额500万元及以上私人银行客户76万户，管理资产总额约10.68万亿元，户均总资产约1407万元，真正体现了顶级高端客户的购买力极其强大。 其中，招商银行拥有资产总额在1000万元及以上的私人银行客户约8.2万户，同比增长12%，每位客户的平均资产总额高达2732万元。
高资产家庭的地域分布可以从各银行开设的私人银行网点和俱乐部的分布情况看出。 客户主要集中在核心一二线城市和部分实力三线城市。 例如，如下表所示： 工商银行、中国银行、招商银行、民生银行的私人银行网点集中在核心一二线城市，尤其是一线城市私人银行客户较多，私人银行网点分布较广。 稠密。 典型的例子是招商银行，它在一线城市开设了多个私人银行网点。 足以说明私人银行客户依然集中在核心一二线城市，市场购买力依然强劲。
综上所述，虽然核心一二线城市房价收入比普遍较高，但由于居民财富积累的“头部效应”，10%的高资产家庭占比接近一半居民财富总额的50%，近百万私人银行客户积累了大量总资产，平均每户总资产达到1400万元，真正体现了顶级客户群极强的购买力。 考虑到一线客户主要集中在核心一二线城市，可观财富的积累仍将为房地产市场提供强劲的需求支撑，市场购买力依然强劲。
二三四线购买力透支：收入和存款低但房价收入比快速上升（本节已删除）
2016年以来，在房价快速上涨的带动下，80%以上的城市房价收入比有所上升，表明市场购买力已大不如前。
三四线城市房价收入比加快，市场购买力不可避免地被透支。 2016年以来，眉山、延安、安康等7个三四线城市房价收入比大幅上升，累计涨幅超过50%。 典型的例子是鄂州，房价收入比从2016年的5.5上升到2019年的9.1，累计涨幅高达64%。 随着来自武汉的外溢需求阶段性回落，鄂州本地自住及改善性需求增长乏力，市场购买力明显透支。
三四线城市居民购买力有限，人均存款明显偏低。 一、二线城市购买力较强，2018年人均存款分别为12.36万元和7.02万元。三、四线城市购买力稍差，人均存款仅为2018年为4.23万元。而且，三四线城市近20%的人均存款不足3万元，来宾、汕尾、昭通、临沧等地甚至不足2万元。 市场购买力远远落后于一二线城市。
三四线城市居民收入水平明显偏低，低薪岗位月薪低于5000元的比例高达53%。 2020年1月至5月，全国企业招聘需求主要集中在月薪1万元以下的中低收入岗位，占招聘岗位的90%以上。 月薪3万元以上的高薪职位招聘需求很少，占比不足1%。 其中，三四线城市居民收入水平明显偏低，月薪5000元以下的低工资岗位占比达53%，明显高于一线城市。 - 和二线城市。
疫情阴霾下，三四线城市居民收入大幅下降，月薪5000以下的低工资岗位下降最快。 2020年1月至5月，受疫情影响，各级城市招聘岗位全线下滑，其中三四线城市跌幅居前。 月均招聘职位较2019年下降30%。其中，三四线城市月薪5000元以下的低工资职位下降最快，月均职位空缺下降33个与2019年相比，大量低工资收入群体可能面临结构性失业困境。
综上所述，2016年以来三四线城市房价普遍上涨，不少城市价格翻倍，导致房价收入比加速增长。 三、四线城市居民收入水平明显偏低。 疫情阴霾之下，居民收入大幅下降。 月薪5000元以下的低工资岗位下降最快，每月还贷压力急剧加大。 而且，三四线城市的购买力本来就有限，人均存款远低于一二线城市。 三四线城市近20%的人均存款不足3万元。 成本高、买房难等问题可能会更加突出。 。
3、中西部地区二线杠杆率、负债率较高，持续扩张动力严重不足（本节已删除）
中西部地区二线城市购房杠杆率明显偏高，未来进一步加杠杆的空间确实有限。 2019年，贵阳、太原等中西部地区二线城市杠杆率超过300%，兰州、西宁均超过400%。 这表明居民购房杠杆率明显超标，未来进一步去杠杆的空间十分有限。
中西部地区二线城市居民总体负债率也较高。 2019年，兰州、西宁、银川等中西部地区二线城市负债率均超过100%，呼和浩特以145%的负债率位居榜首。 这与居民加杠杆购房密不可分，表明未来还有进一步加杠杆的空间。 有限的。
我们认为，虽然中西部二线城市房地产市场有一定的需求支撑，但过去几年，居民过度杠杆购房已成为市场常态，大概率诱发市场下行未来风险加大。
长期来看，中西部二线城市的高杠杆率和负债率不可持续，势必回归调整。 稳杠杆甚至去杠杆将是大概率事件，房地产资产价格可能首当其冲。 因此，此类城市房地产市场价格和规模持续大幅扩张的动力已经减弱，基础并不牢固。
4、华北地区居民杠杆率、西南地区居民负债率快速上升，三四线潜在支付能力较弱（本节已删除）
华北、东北地区购房杠杆率快速上升，未来加杠杆的空间越来越狭窄。 2016年以来，石家庄、锦州、包头等华北、东北地区城市杠杆率加速上升，累计涨幅超过50%。 典型的例子是石家庄，2019年杠杆率升至195%的高位，以累计涨幅124%暂居第一。
西南地区居民负债率明显上升，华北、东北地区部分城市也加速增长。 2016年以来，安顺、遵义、六盘水等西南城市负债率快速上升，累计涨幅超过30%。 2019年，安顺、六盘水、普洱的负债率均接近100%。 与此同时，石家庄、锦州、白山等华北、东北地区城市的负债率也加速上升，累计增幅在40%左右。
在稳杠杆乃至去杠杆的政策环境下，未来华北、东北地区进一步去杠杆的空间将越来越狭窄。 尤其是三四线城市，经济增长陷入困境，当地人口净流出加速，市场购买力过度透支，导致购房潜在需求更加疲软。
04
分析样本：
四类城市购买力变化及其对今年楼市复苏的影响
……轻微地……
1、深圳：房价收入比长期位居第一，但实际购买力强劲，楼市热度不减（本节已删除）
深圳的房价收入比长期位居全国第一，居民收入增长往往滞后于房价增长，导致房价收入比保持直线上升趋势。 2019年，深圳房价收入比小幅下降至34.8，但仍位居全国第一。
在房价持续上涨的预期下，居民加杠杆意愿强烈。 近十年来，居民购房杠杆率（家庭部门中长期贷款余额/地区GDP）快速上升，特别是2015年和2016年分别上升了11个百分点。 其中 12 个百分点最为显着。 截至2019年上海 房价收入比，深圳居民购房杠杆率达到70%，远高于全国平均水平。
然而，深圳楼市持续火爆，甚至出现过热迹象。 2019年第四季度，深圳调整豪宅税征收标准，二手房市场率先回暖。 2020年2月底，去年出售房产的购房者开始获得银行贷款，疫情期间被压抑的购房需求不断释放。 3月初，银行信贷资金通过多种渠道流入房地产市场，二手房价格开始上涨。 现阶段新房仍有一定折扣，导致新房销售明显加速。 4月份以来，深圳房地产市场无论是产品还是档次都全面火爆。 高端市场持续火爆，豪宅一开盘基本售空。 1-5月，深业中心城、新金安一号公馆等豪宅销售额在30亿元左右，晋中麒麟公馆、招商灵溪等豪宅销售额接近50亿元。
2、湖州：房价收入比大幅上升导致需求增长乏力，高价房源销售压力加大。
……轻微地……
3、兰州：高杠杆支持刺激楼市规模，但持续提升空间有限
……轻微地……
4、镇江：杠杆率大幅上升，潜在需求疲弱，供需恶化，去杠杆压力大
……轻微地……
05
总结：差异化将是主旋律，
核心一二线市场购买力较强
……轻微地……
1、核心一二线市场购买力强劲，关键红利是居民资产和人才积累。
虽然核心一二线城市房价收入比普遍较高，但由于居民财富积累相对较高，每户总资产超过1000万元的家庭不在少数。 ，表明市场购买力依然强劲，中高端乃至豪宅市场仍有提升空间。 在强劲需求的支撑下，房地产市场前景广阔。
短期来看，在信贷资金相对宽松的政策环境下，高净值群体购房预期普遍乐观。 他们认为购房不是“消费”而是“储蓄”，资产价格将持续上涨。 考虑到核心一二线城市的豪宅仍属于稀缺资源，也是高净值群体资产配置的重要领域。 预计高净值群体的资产储蓄红利将持续释放，核心一二线城市的豪宅市场仍有望保持高度火爆。
长期来看，核心一二线城市的人口虹吸效应将持续不减，未来将持续积累大量高素质人才，有望为城市发展提供更加坚实的需求支撑。房地产市场。 基于人才成长红利的持续释放，核心一二线城市房地产市场依然有强劲的需求支撑，房地产市场前景依然值得期待。
2、弱势三四线购买力已被透支。 由于低收入群体收入下降，刚性需求压力更大。
近年来，随着房价大幅上涨，三四线城市房价收入比加速上升。 再加上市场繁荣初期居民利用杠杆购房，户均总资产和人均存款已跌至低位，市场购买力明显透支。 受此影响，三四线城市房地产市场前景并不乐观，尤其是天水、陇南、武威等消费过度的弱势三四线城市。 潜在购房需求增长更加疲弱，市场前景着实令人担忧。
三四线城市居民收入水平明显偏低，月薪5000元以下的低薪岗位比例高达53%，明显高于一二线城市。 疫情阴霾下，三四线城市低工资家庭的收入可能大幅下降，不仅首付支出出现问题，每月还贷也成问题。 预计三四线城市的刚需市场可能会更加低迷，成交降幅可能更大。
3、中西部地区的二线最终将无法靠加杠杆、加债务维持下去。 短期来看存在隐忧，但长期来看会保持稳定。
……轻微地……
4、华北、东北地区城市加杠杆空间有限，潜在需求下降后前景并不乐观。
……轻微地……
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主题
目录
《从房价收入比、杠杆率、负债率看居民购房能力变化对今年市场分化和复苏的影响》
第一章 豪宅通胀与刚性需求通缩：居民收入预计大幅下降，核心城市房地产市场快速反弹
第二章 四大类城市：2019年按房价收入比、居民杠杆率分类
1.过度消费：房屋收入比和杠杆比率均高48个城市，主要在核心第一和第二层中
2.这个家庭有足够的食物：将近30％的城市具有高住房价格比率和低杠杆比率，并且通常位于第三或第四层。
3.深入持有：5％的城市的住房价格比率较低，但杠杆比率很高，主要是在东北和东北地区的第三和第四层。
4.理性消费：将近一半的城市的住房价格比率较低，杠杆比率较低，其中大多数是内源性的第三和第四层城市。
第3章在过去五年中，居民财富，收入和购买力的不断变化
1.核心第一和第二层的住房价格比率通常很高，但是财富积累的购买力仍然很强
第二，第三和第四层的购买力透支了：收入和存款较低，但住房价格收入比率迅速增加
3.中西部和西部地区二线层的杠杆比率和债务比相对较高，而且持续扩张的势头严重不足。
4.中国居民的杠杆比率和中西部西南部的债务比率迅速增加，第三和第四层的潜在支付能力较弱。
第4章分析样本：四种类型的城市购买力的变化及其对今年房地产市场恢复的影响
1.深圳：房屋收入比率很长一段时间以来排名第一，但实际购买力很强，房地产市场的受欢迎程度并未降低。
2. Huzhou：住房价格比率的急剧增加导致需求增长疲软，出售高价上市的压力也加剧了。
3. Lanzhou：高杠杆支持刺激了房地产市场的规模，但持续改进的空间有限
4. Zhenjiang：杠杆比率急剧上升，潜在需求较弱，供应和需求恶化，而去杠杆化压力很高
第5章的摘要：差异化将是主要主题，核心第一和二线市场的购买力相对较强
1.核心第一和二线市场的购买力强劲，关键的股息是居民资产和才华的积累。
2.弱的第三和第四层的购买力已透支。 由于低收入群体的收入下降，对刚性需求的压力更大。
3.中央和西部地区的第二线最终将无法通过依靠杠杆率和债务来维持自己。 短期内有隐藏的担忧，但从长远来看，它会保持稳定。
4.中国东北地区的城市增加杠杆率的空间有限，潜在需求下降后，前景并不乐观。
